紫鑫投资钟志勇:策略视角下如何长期创造超额收益

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导读

钟志勇先生,南开大学金融学硕士,2006年加入华泰证券,先后从事金融衍生品、股票策略等研究工作。2010年加入紫鑫投资,担任投研总监,并管理公司部分资产,2014年开始管理紫晶系列等股票多头产品。2021年1月,紫晶一号获得东方财富风云榜“五年最佳私募基金产品”。

往往一个基金经理的最初的职业背景,对他长期的投资方法会有深远的影响。钟志勇先生属于策略分析师出身,他看待市场的角度会更偏向于整体,让他可以跳出行业周期波动的局限,在市场的各个阶段筛选出更有优势的行业配置机会,持续地累积超额收益。

随着市场环境不断变化,他在投资框架上持续地完善和更新,形成了一个多元、高效的策略框架体系。建立了较完善的行业、个股跟踪模板,从而能快速地把握市场机会。

紫晶一号获奖之际,钟志勇先生对多年来支持和信任的投资人朋友们表示感谢!本期小紫特别对他进行了一次专访。

灵活适应的投资体系

:从产品开始运作到现在,请谈谈您的投资框架?

钟志勇:我们投资框架是以策略为基础,不局限于某一些行业或者某一些主题之类的投资机会,行业配置比例比较灵活。传统的策略分析框架是一个输入到输出的模型,市场生态经过几轮变化,我们的框架也经过两次迭代,形成这样一个多元的、相互影响的生态系统。加入了市场、机制、量化等多维度的考量,注重市场的检验和校正,从而适应市场的发展变化。

具体而言,我们从宏观、政策、行业、资金和市场等方面切入,分别用一些适当的方法,包括一些定性和量化的方式,对当前市场的内在逻辑和未来市场的推动因素进行推演,从而构建出行业板块组合。在投资中,我们认为市场的BETA依赖于择时,可遇而不可求,行业的BETA是超额收益的主要来源,也是我们重点要挖掘的方向。投资过程中,既有自上而下的推演,也有对标的深耕精选

问:您更偏向于成长股还是价值股?如何通过估值来衡量?在您的组合里是什么样的结构?

钟志勇:首先,从我们的视角来看,价值股和成长股的边界并不是固定的,相比于估值倍数,更关注企业长期的增长前景,有的股票10倍PE可能不算低,有的股票100倍PE可能也在合理区间。我们所筛选的标的都需要有长期的盈利增长和可持续的竞争优势,这是超额收益来源的基础。另外我们看估值也是一个动态的视角,更关注未来公司业务的演变和持续的推动因素,做一个综合的评估来判断估值水平。

所以这些年下来,我们的组合里会有70%的部分投资在那些具有高成长前景的板块,这是中长期的配置;20%的部分是增强配置,投向当前市场阶段有较高概率会有表现的品种;剩下的10%我们做了部分逆向投资,主要是一些估值很低、风险基本消化的板块。因此从投资组合结构上看,收益来源也是比较多元化的。

把握中长期行业BETA

问:您主要投资哪些行业?

钟志勇:长期来看,推动股价上涨的来源还是盈利增长,我们主要聚焦在消费、科技、服务、高端制造等具有可持续盈利增长的板块,这是我们获取超额收益的主要来源。我们并没有特别多地去搏杀那些短期事件或某些情绪化推动的题材,更多的还是基于盈利这个视角配置资产,奠定我们超额收益的基础。

问:那么您怎么去筛选行业呢?

钟志勇:我们会从两个方面去衡量,首先是盈利增长方面,选取的行业在全市场有较好的相对优势,同时在市场容量方面有持续发展的空间,在行业中能形成一个较稳定的内部竞争结构,行业的景气能在企业盈利上得以体现,还需要兼顾政策等其他大环境因素对企业盈利的影响。其次是市场资金方面,我们需要研究市场资金的偏好,评估行业当前的资金拥挤度,把握市场对行业板块的预期差,筛选出当前性价比更合适的行业。

从行业板块的行情周期看,可能今年是某些行业的机会明年又是另外一些。我们是以一个策略视角来看待市场,所以在不同市场阶段,不同行情下会进行一些衡量和筛选,选择更有机会、性价比的行业的配置结构。

长跑之路,有舍才有得

问:从您做产品到现在,也经历了多次牛熊转换,请谈谈您如何看待回撤?

钟志勇:我们非常关心投资者的利益,同样重视产品的回撤保护,通过几种方法来实现它:

一方面无论是在行业或者个股上保持合理的持仓分散度,一般我们最看好的行业,最高持仓比例也不会超过20%,即使最看好的个股通常情况下它的持仓也不会超过10%,这么多年的结果证明我们规避了A股很多黑天鹅。

另一方面如果市场发生系统性的风险,或比较大的波动时,我们也会通过对冲工具来进行一些对冲保护。比如在15年、18年包括我们在阳光化之前08年、11年我们都经历过,市场波动很大,产品回撤都远远好于市场同期的平均水平。

大家都很重视回撤,但是作为投资管理人我们不回避它,也不恐惧它。市场波动比较大的时候,往往是市场风险释放比较快的时候。如果能够把握这种风险释放后的反弹机会,之前的回撤短时间就能够抹平。就像面对15年两轮股灾,我们的产品在年底创了新高。我们的投资人往往能感受到产品在跌的时候比别人少,涨的时候又能有比较好的表现,对长期持有信心更足,对我们产品的持有周期就越来越长。

问:您刚才说到,您在单一行业即使非常看好,也不超过20%,这样会不会失去了一些强势板块的机会?

钟志勇:在投资上需要做取舍,有舍才有得。很多大的投资机会,往往是用事后去的视角去看,会觉得是理所应当的。但在站在初期的时候我们没法精确地预测市场行情变化,也没法预测所有演变可能性。往往超高的收益背后蕴含了一些赌性,所以有时候要遏制自己过度贪婪,保持对投资回报的适度获取原则,保持一份客观性和对未来的敬畏之心。

问:这六年时间,市场经历了很多变化,您觉得最大的变化是?

钟志勇:这六年时间里,市场风格发生了显著变化,从原来的炒作题材、重组和概念,逐渐转移到价值投资的轨道上。市场经历了严重泡沫化阶段,随后泡沫破灭和消化,而后经历了几年的价值重塑。我们关注到随着资本市场的各项制度的完善,市场的参与者中机构资金、长期投资者的话语权逐渐增强。这个方面的变化让市场的风格更加理性,底层逻辑更加可持续,龙头股的溢价地位得到持续强化,市场投资环境更有利于长期健康发展。

问:您对21年的投资环境怎么评价,看好市场哪些方面的机会呢?

钟志勇:毋庸置疑,21年的市场投资难度加大,估值的分化和外在环境更加复杂,但如果你有成熟的策略体系和投资纪律,应对起来会更从容。行业机会方面我会在投资策略中具体聊聊,系统地来分析这个事情。

责任编辑:陈悠然 SF104

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